张寒影：美联储加息将对原油沥青带来什么影响（江苏中苏）

美元汇率

历史上看，美联储加息后一个月、一季度美元指数走弱的情况比较多，这表明投资者对于美元会较为谨慎，加息后也会多数经历预期兑现后的沉寂。

美国股市

历史数据显示，83年、88年两轮首次加息均没有改变股市的上涨，这可能与当时美国经济的高增速有关。

但在1994年以来的三轮首次加息中，美国股指中标普500和道琼斯指数在加息前后的一个月、一季度中均是下跌的，只有代表先进科技与创新的纳斯达克指数曾实现过小幅上涨。

因此，总体而言，加息短期对股市的影响偏负面，且在加息后的体现会较为明显，长期来看，若加息节奏较缓，随着后期美国经济继续改善，对企业盈利预期回升，股市可能转好。

人民币汇率

此外，由于1994—2005年7月人民币汇率与美元挂钩，无法从历史数据判断人民币汇率对于首次加息的反应，但参考年初美元走强时人民币汇率明显弱势，而在美元指数跌回100以下后人民币又有所升值的情况来看，若美元指数如历史情况在加息后有所走弱，那么人民币将不会面临较大的贬值压力。

中国股市

对中国而言，1994年以来的三轮首次加息中，上证指数在首次加息后的1个月内都是下跌的，首次加息后一季度的表现也不佳，不过这可能和中国的国内因素关系更为密切，因为在1994年、2004年时，即使美联储加息前上证指数也处于下跌之中。

不过，1999年中国股市曾经在前期暴涨，在7月开始调整，美联储加息可能是催化因素之一。从当前来看，美联储加息将导致资金外流、人民币贬值预期进一步强化，对A股而言始终是一个负面因素。

据华泰证券，上证综指的变化说明美联储加息导致中国资本外流，对中国股市存在负面作用，但由于历史样本少，有可能是历史巧合，并不构成因果关系。

大宗商品价格

本轮美联储加息赶上了大宗商品市场的历史大变局。一方面，受政治、经济、技术等多因素影响，曾经“不可一世”的原油市场跌跌不休。另一方面，作为大宗商品的消费“巨头”，中国经济在经历了30多年的高速增长后突然减速，对大宗商品需求大幅下滑。

这两方面的利空因素短期内均未改善，所以尽管历史上美联储加息后大宗商品会走强，但本轮或许真的“与众不同”！

美元走强将带来国际大宗商品的低迷。首先，美国经济回暖对大宗商品价格的拉动作用在2004年-2006年阶段已显著降低，上一轮美联储加息后金属和工业原料价格明显上涨源于新兴市场国家经济增长带来的需求支撑。

其次，美国和新兴国家经济周期出现分化，现阶段看，中国工业化扩张放缓，目前调整经济结构任务重大，第二产业拉动经济空间缩窄；印度上阶段增长形势良好，但国际上普遍对其下一步经济运行持负面预期；俄罗斯经济出现6年来最严重下滑；巴西面临经济负增长。鉴于新兴市场主要经济体均增长乏力，全球市场对工业类大宗商品的需求不足，类似2004年-2006年出现的大宗商品价格大幅度拉升的情况难以出现。

最后，美联储加息促进美元走强，以美元计价的大宗商品价格将承受下跌压力。

黄金价格

考虑到国际黄金市场主要是以美元标价，而且美元作为目前最为通用的国际货币，其与黄金之间存在货币性上某种程度的竞争关系，在美联储加息、美元信用基础稳固的情况下，金价确实会面临加息前后的短期下行压力，历史上看金价对于美联储加息的反应也较为灵敏，在加息前夕价格会承压。

但长期来看，若通胀有起色，黄金的商品属性意味着金价也会受到一定带动，若通胀持续低迷，货币政策在首次加息后也难迎来进一步收紧的消息，因此金价也不会一路向下。

对新兴市场的影响

“相比之下，美联储加息对新兴市场的压力较大。2015年以来，新兴市场国家的经济表现整体远低于预期。在此背景下，美国加息，就会给它们在资本流出等方面带来较大压力，不少国家的货币和金融可能会经受比较大的冲击。同时，美联储加息会加剧大宗商品价格的下行压力。

美联储加息对新兴市场的确会带来负面溢出效应，但此次加息并不会引发金融危机。

美联储五次加息周期回顾

1982年以来，美联储共经历了五轮较为明确的加息周期：

第一轮：1983.3-1984.8

加息背景：经济复苏初期；基准利率从8.5%上调至11.5%。

1981年美国的通货膨胀率已达13.5%，距离超级通胀只有一步之遥。1980-81年间经济处于极端的货币紧缩状态，试图将通胀从体系中排挤出去，通胀率从1981年的超过13%降至1983年的低于4%，让美联储得以在1986年将利率大幅削减至6.75%。

第二轮：1988.3-1989.5

加息背景：通胀抬头；基准利率从6.5%上调至9.8125%。

1987年股市崩盘导致美联储紧急采取政策，降息救市。由于救市及时、股市下跌对经济影响不大，1988年起通胀继续上扬，美联储开始加息应对，利率在1989最终升至9.75%。此轮紧缩使经济增长放缓，随后的油价上涨和1990年8月份开始的第一次海湾战争相关不确定性严重影响了经济活动，使货币政策转向宽松。

第三轮：1994.2-1995.2

加息背景：通胀恐慌；基准利率从3.25%上调至6%。

1990-1991年经济衰退之后，尽管经济增速回升，失业率依然高企。通胀下降令美联储继续削减利率直到3%。到1994年，经济复苏势头重燃，债券市场担心通胀卷土重来。十年期债券收益率从略高于5%升至8%，美联储将利率从3%提高至6%，使通胀得到控制，债券收益率大幅下降。

更加平坦的美国债券收益率曲线鼓励投资者寻求更高的海外回报，因此大笔资金流入亚洲新兴市场，这种情况直到1997年爆发亚洲金融危机才戛然而止。

第四轮：1999.6-2000.5

加息背景：互联网泡沫；基准利率从4.75%上调至6.5%。

1999年GDP强劲增长，失业率降至4%。将利率下调75个基点以应对亚洲金融危机之后，当时的互联网热潮令IT投资增长，经济出现过热倾向，美联储再次启动紧缩政策，将利率从4.75%经过6次上调至6.5%。

2000年互联网泡沫和纳斯达克泡沫破灭之后，经济再次陷入衰退，911事件的余波更令态势雪上加霜，美联储停止了加息的进程，并于次年年初开始了连续大幅降息的进程。

第五轮：2004.6-2006.7

加息背景：房市泡沫；基准利率从1%上调至5.25%。

股市泡沫后美联储利率的大幅下降刺激了美国的房地产泡沫，2003年下半年经济强劲复苏，需求快速上升拉动通胀和核心通胀抬头，2004年美联储开始收紧政策，连续17次将利率提高25个基点，2006年6月联邦基金利率达到5.25%。

美元汇率

历史上看，美联储加息后一个月、一季度美元指数走弱的情况比较多，这表明投资者对于美元会较为谨慎，加息后也会多数经历预期兑现后的沉寂。

美国股市

历史数据显示，83年、88年两轮首次加息均没有改变股市的上涨，这可能与当时美国经济的高增速有关。

但在1994年以来的三轮首次加息中，美国股指中标普500和道琼斯指数在加息前后的一个月、一季度中均是下跌的，只有代表先进科技与创新的纳斯达克指数曾实现过小幅上涨。

因此，总体而言，加息短期对股市的影响偏负面，且在加息后的体现会较为明显，长期来看，若加息节奏较缓，随着后期美国经济继续改善，对企业盈利预期回升，股市可能转好。

人民币汇率

此外，由于1994—2005年7月人民币汇率与美元挂钩，无法从历史数据判断人民币汇率对于首次加息的反应，但参考年初美元走强时人民币汇率明显弱势，而在美元指数跌回100以下后人民币又有所升值的情况来看，若美元指数如历史情况在加息后有所走弱，那么人民币将不会面临较大的贬值压力。

中国股市

对中国而言，1994年以来的三轮首次加息中，上证指数在首次加息后的1个月内都是下跌的，首次加息后一季度的表现也不佳，不过这可能和中国的国内因素关系更为密切，因为在1994年、2004年时，即使美联储加息前上证指数也处于下跌之中。

不过，1999年中国股市曾经在前期暴涨，在7月开始调整，美联储加息可能是催化因素之一。从当前来看，美联储加息将导致资金外流、人民币贬值预期进一步强化，对A股而言始终是一个负面因素。

据华泰证券，上证综指的变化说明美联储加息导致中国资本外流，对中国股市存在负面作用，但由于历史样本少，有可能是历史巧合，并不构成因果关系。

大宗商品价格

本轮美联储加息赶上了大宗商品市场的历史大变局。一方面，受政治、经济、技术等多因素影响，曾经“不可一世”的原油市场跌跌不休。另一方面，作为大宗商品的消费“巨头”，中国经济在经历了30多年的高速增长后突然减速，对大宗商品需求大幅下滑。

这两方面的利空因素短期内均未改善，所以尽管历史上美联储加息后大宗商品会走强，但本轮或许真的“与众不同”！

美元走强将带来国际大宗商品的低迷。首先，美国经济回暖对大宗商品价格的拉动作用在2004年-2006年阶段已显著降低，上一轮美联储加息后金属和工业原料价格明显上涨源于新兴市场国家经济增长带来的需求支撑。

其次，美国和新兴国家经济周期出现分化，现阶段看，中国工业化扩张放缓，目前调整经济结构任务重大，第二产业拉动经济空间缩窄；印度上阶段增长形势良好，但国际上普遍对其下一步经济运行持负面预期；俄罗斯经济出现6年来最严重下滑；巴西面临经济负增长。鉴于新兴市场主要经济体均增长乏力，全球市场对工业类大宗商品的需求不足，类似2004年-2006年出现的大宗商品价格大幅度拉升的情况难以出现。

最后，美联储加息促进美元走强，以美元计价的大宗商品价格将承受下跌压力。

黄金价格

考虑到国际黄金市场主要是以美元标价，而且美元作为目前最为通用的国际货币，其与黄金之间存在货币性上某种程度的竞争关系，在美联储加息、美元信用基础稳固的情况下，金价确实会面临加息前后的短期下行压力，历史上看金价对于美联储加息的反应也较为灵敏，在加息前夕价格会承压。

但长期来看，若通胀有起色，黄金的商品属性意味着金价也会受到一定带动，若通胀持续低迷，货币政策在首次加息后也难迎来进一步收紧的消息，因此金价也不会一路向下。

对新兴市场的影响

“相比之下，美联储加息对新兴市场的压力较大。2015年以来，新兴市场国家的经济表现整体远低于预期。在此背景下，美国加息，就会给它们在资本流出等方面带来较大压力，不少国家的货币和金融可能会经受比较大的冲击。同时，美联储加息会加剧大宗商品价格的下行压力。

美联储加息对新兴市场的确会带来负面溢出效应，但此次加息并不会引发金融危机。

美联储五次加息周期回顾

1982年以来，美联储共经历了五轮较为明确的加息周期：

第一轮：1983.3-1984.8

加息背景：经济复苏初期；基准利率从8.5%上调至11.5%。

1981年美国的通货膨胀率已达13.5%，距离超级通胀只有一步之遥。1980-81年间经济处于极端的货币紧缩状态，试图将通胀从体系中排挤出去，通胀率从1981年的超过13%降至1983年的低于4%，让美联储得以在1986年将利率大幅削减至6.75%。

第二轮：1988.3-1989.5

加息背景：通胀抬头；基准利率从6.5%上调至9.8125%。

1987年股市崩盘导致美联储紧急采取政策，降息救市。由于救市及时、股市下跌对经济影响不大，1988年起通胀继续上扬，美联储开始加息应对，利率在1989最终升至9.75%。此轮紧缩使经济增长放缓，随后的油价上涨和1990年8月份开始的第一次海湾战争相关不确定性严重影响了经济活动，使货币政策转向宽松。

第三轮：1994.2-1995.2

加息背景：通胀恐慌；基准利率从3.25%上调至6%。

1990-1991年经济衰退之后，尽管经济增速回升，失业率依然高企。通胀下降令美联储继续削减利率直到3%。到1994年，经济复苏势头重燃，债券市场担心通胀卷土重来。十年期债券收益率从略高于5%升至8%，美联储将利率从3%提高至6%，使通胀得到控制，债券收益率大幅下降。

更加平坦的美国债券收益率曲线鼓励投资者寻求更高的海外回报，因此大笔资金流入亚洲新兴市场，这种情况直到1997年爆发亚洲金融危机才戛然而止。

第四轮：1999.6-2000.5

加息背景：互联网泡沫；基准利率从4.75%上调至6.5%。

1999年GDP强劲增长，失业率降至4%。将利率下调75个基点以应对亚洲金融危机之后，当时的互联网热潮令IT投资增长，经济出现过热倾向，美联储再次启动紧缩政策，将利率从4.75%经过6次上调至6.5%。更多讯息敬请关注笔者博客。

2000年互联网泡沫和纳斯达克泡沫破灭之后，经济再次陷入衰退，911事件的余波更令态势雪上加霜，美联储停止了加息的进程，并于次年年初开始了连续大幅降息的进程。

第五轮：2004.6-2006.7

加息背景：房市泡沫；基准利率从1%上调至5.25%。

股市泡沫后美联储利率的大幅下降刺激了美国的房地产泡沫，2003年下半年经济强劲复苏，需求快速上升拉动通胀和核心通胀抬头，2004年美联储开始收紧政策，连续17次将利率提高25个基点，2006年6月联邦基金利率达到5.25%。